铂族金属价格上涨支撑回收供应增长，但不利因素依然存在

　　面对价格上涨，预计2026年回收供应将成为铂族金属总供应增长的重要支撑。然而，营运资金融资方面的不利因素以及中东地区的贸易流动限制，成为了我们供应增长预测中新的风险点。回收供应若继续低于预期，将延续自2022年以来的颓势，进一步加深市场对铂金总供应受限的认知。

　　过去一年，铂、钯、铑（3E）三种铂族金属的一篮子价格已上涨50%至100%（图3）。理论上，价格上涨应能刺激供应端的响应。然而，根据矿商最新的产量指引，预计2026财年的产量将出现下降（图4），因此供应增长只能寄望于回收领域。我们此前曾讨论过，回收供应具有价格弹性（链接），因此预计在2025年同比增长10%之后，2026年回收供应将继续同比增长10%。尽管2025年回收供应有所增长，但汽车行业的回收供应增幅已屡次不及预期。

　　将我们自2022年以来的初始预测与实际供应结果相比，铂金回收供应量平均比预期低9%（图1）。回收供应受限（图2）有两个主要原因。首先，当新车市场受到供应链中断和售价上涨的冲击时（图5），消费者延长了车辆使用时间，从而限制了废旧汽车催化剂的供应。其次，在2023年和2024年，铂族金属价格持续低迷削弱了回收的经济动力，导致部分废料场囤积报废汽车催化剂（图6）。

图1：铂金回收供应表现不及预期

图2：回收供应受限

来源：金属聚焦、WPIC估算

来源：金属聚焦、WPIC研究

　　制约回收供应的若干因素已有所缓解，而强劲的铂族金属价格明显推动了废旧汽车催化剂的释放，这些催化剂可能是近期价格低谷期间所囤积的。然而，鉴于回收供应近期屡次不及预期，两个新兴的风险因素可能会抑制预期的铂族金属回收供应增长。

　　首先，据报道，由于铂族金属价格和利率双双走高，银行在信贷投放上趋于谨慎，导致行业面临营运资金压力，从而限制了潜在的回收量。其次，伊朗战事通过霍尔木兹海峡产生的蔓延效应正影响整个中东地区的贸易往来。阿联酋已发展成为规模可观的汽车铂族金属回收集散中心，若冲突持续，可能会限制金属的流动。另一个可能拖累回收供应的因素是冲突导致的新车市场销量放缓。如果这种情况发生，我们预计汽车领域的需求也将同步受到冲击。

　　近年来，铂族金属市场一直饱受供应受限问题的困扰。因此，如果回收供应进一步不及预期，将使2026年预测的24.0万盎司（7.5吨）铂金市场缺口进一步扩大（图7），并可能导致钯金市场在2026年仍处于短缺状态，而非转为盈余（图8）。

　　尽管铂族金属价格上涨理应刺激供应增长，但这些增长可能难以实现，原因如下：

　　矿商公布的产量指引显示没有计划中的产量增长，

　　自2022年以来，回收供应量平均比预期低9%。

　　铂金作为投资资产的吸引力来源于以下几点：

　　WPIC的研究表明，铂金市场自2023年起进入了连续供应短缺的时期，尽管预计2026年市场将接近供需平衡，但难以缓解当前的市场紧张局面。

　　铂金供应依然面临挑战，无论是在原矿开采还是回收供应方面。

　　铂金的终端市场在铂族金属中最为多样化，这有利于支撑长期需求，并有助于缓解未来由外部事件（如伊朗战事）或结构性趋势（如汽车动力总成电动化）所带来的下行风险。

　　租赁利率攀升与伦敦场外现货溢价凸显市场供应紧张格局。

　　铂金价格仍显著低于黄金价格。

图3：过去十二个月，铂族金属价格涨幅在50%（钯金）至100%（铂金）之间

图4：主要铂族金属矿商总体预计，2026财年的精炼产量将较2025财年下降4%

来源：彭博社、WPIC研究

来源：公司数据（英帕拉铂业、诺尼可、诺瑟姆铂业、斯班-净水、未泰铂业）、WPIC 估算

图5：新冠疫情及半导体短缺导致的新车生产放缓，减少了报废车辆的数量及废旧汽车催化剂的供应

图6：2023年和2024年铂族金属价格持续低迷，削弱了回收的经济动力，导致部分废料场囤积报废汽车催化剂

来源：国际汽车制造商组织、WPIC 研究

来源：彭博社、WPIC估算

图7：若回收供应增长不及预期，将导致2026年铂金市场缺口小幅扩大，而……

图8：……若钯金回收供应增长不及预期，则可能导致2026年钯金市场维持短缺，而非转为盈余

来源：金属聚焦、WPIC研究

来源： WPIC研究

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