增收又增利 为何买券商股却没挣钱？

　　央广网北京4月3日消息（记者 樊瑞）截至4月3日下午4时许，已有30家上市券商披露2025年年报。除西部证券（002673）和湘财股份（600095）两家营收下滑，其余28家券商均实现营收与净利双增。其中，国泰海通成为总资产最大的券商。暂居次席的中信证券（600030）在营收、净利润、投行和国际业务等诸多核心指标中仍位居第一，尤其营收和净利润分别为748.54亿元和300.76亿元，显著领先于国泰海通等竞争对手。

　　2025年券商业绩出现大增，背后原因是什么？在业绩大增情况下，从2025年以来券商板块为何持续跑输大盘？

　　券商行业普遍实现规模与利润双增

　　整体来看，2025年上市券商业绩表现亮眼。

　　从营业收入看，28家券商均实现营收与净利双增，其中国联民生（601456）营收同比增幅最大为185.99%，达到76.73亿元。14上市券商的营业收入过百亿，其中，中信证券和国泰海通以绝对优势领先。

　　2025年券商营收情况

　　中信证券独占鳌头，实现营收748.54亿元，同比增长28.79%；国泰海通位居其次，营收同比增长87.40%达631.07亿元，营收较中信证券有117亿元差距，但以273亿元的优势领先位居第三名的华泰证券（601688），华泰证券的这一数据是358.10亿元。

　　其他营收过百亿的还有广发证券（000776）、中金公司（601995）、中国银河（601881）、招商证券（600999）、申万宏源（000166）、中信建投（601066）、东方证券（600958）、兴业证券（601377）、中泰证券（600918）、光大证券（601788）和方正证券（601901）。

　　但也有西部证券和湘财股份这2家的营收出现同比下滑，分别减少10.84%和31.62%。

　　从净利润角度看，中信证券归母净利润突破300亿元大关，位居行业第一，同比增长38.58%。国泰海通位居其次，为278.09亿元。

　　归母净利润超百亿元的券商还有华泰证券（163.83亿元）、广发证券（137.02亿元）、中国银河（125.20亿元）、招商证券（123.5亿元）、东方财富（300059）（120.85亿元）。中金公司、申万宏源和中信建投分别以97.91亿元、95.07亿元和94.39亿元的净利紧随其后。

　　2025年券商业绩缘何高增？

　　中证协最新数据显示，150家券商2025年度实现营业收入5411.71亿元，同比增长19.95%；实现净利润2194.39亿元，同比增长31.2%，盈利能力较2024年显著提升。

　　南开大学金融发展研究院院长田利辉向央广财经分析，券商业绩高增，本质是资本市场生态改善后的“水涨船高”。新“国九条”落地两周年，A股日均成交额大幅攀升，投资者信心回暖，经纪与自营业务自然丰收。更重要的是，IPO节奏回归理性后，投行业务从“数量战”转向“质量战”， 并购重组政策松绑激活财务顾问收入，债券承销规模扩张弥补股权融资放缓缺口，行业收入结构从单一通道向"投资+投行+资管"多元生态演进，抗周期韧性显著增强。加之行业内部整合提速、成本管控见效，利润弹性远超营收。

　　“这并非简单的‘靠天吃饭’，而是市场制度红利与券商经营效率提升的合力结果。”田利辉认为，券商业绩高增源于“市场红利+业务转型”的双轮驱动。

　　开源证券研报认为，2025年股市上涨明显，交易活跃，投行IPO复苏，券商经纪、投资收入同比高增驱动净利润增长，预计2025年上市券商扣非归母净利润同比增加61%，2025年四季度单季度同比增加38%。

　　也有不愿具名的券商非银分析师向央广财经介绍，业绩大增的前提主要是资本市场改革红利释放，进而推动交投活跃度提升。业务层面一方面提振经纪和两融业务，也促使自营投资成为重要的增长引擎；另一方面，一级市场回暖和并购重组政策刺激下的投行业务重回正轨，共同驱动业绩的强劲增长。

　　券商板块为何持续跑输大盘？

　　一方面是券商营收大增，另一面是券商股遇到无法跑赢大盘的境地。

　　数据显示，2025年A股整体表现良好，主要指数平均涨幅约23.40%，其中深证成指表现最佳（+29.87%）。券商板块表现相对较弱，证券精选指数仅上涨6.40%，券商股平均涨幅5.68%，明显跑输大盘。

　　来到2026年，今年A股市场整体表现疲弱，主要指数普遍下跌，平均跌幅约1.45%。券商板块表现显著弱于大盘，主要券商股平均跌幅约12.84%

　　2025年至今券商板块为何持续跑输大盘？申万宏源非银首席分析师罗钻辉向央广财经介绍，主要有三大原因。其一是一致预期高增业绩背后的可持续性存分歧，且业绩弹性不及预期。券商业绩高增背后主要来源包括：与交投高度相关的经纪及两融和自营业务。市场简单地将券商的业绩挂钩于成交额、股债资产涨幅，因此能够前瞻预估券商业绩。但是，传统经纪业务佣金率呈现加速下降，自营在“去方向性、低波”转型过程中同步对股市的敏感性下降。

　　罗钻辉指出，业绩高增长已被市场一致预期所提前消化，业绩兑现反而成为“利好出尽”，资金获利了结离场。

　　其二是再融资的边际松绑一定程度上影响估值。再融资是影响券商估值的核心因素之一。回顾历史，市场交投较好的环境中再融资规则松绑，券商倾向于通过再融资实现扩表和盈利增长。2023年市场环境震荡下行，监管边际收紧再融资供给，带动ROE边际改善。当前，再融资政策的“结构性松绑“与部分券商重启再融资，导致市场对流动性“抽水”效应以及对券商短期ROE或被摊薄的预期升温。

　　罗钻辉介绍，其三是资金面的影响。券商作为宽基指数重要成分，当26年1月宽基指数ETF大幅净赎回时，不可避免地受到一定影响。

　　田利辉分析指出，业绩与估值的背离映射市场对券商商业模式的深层焦虑，是市场对券商盈利持续性的深度疑虑。其一，高成交额与自营收益的可持续性受质疑，2025年高基数下增速放缓预期压制估值；其二，佣金率下行与费率改革持续侵蚀传统业务利润，行业"看天吃饭"本质未根本扭转；其三，监管趋严背景下杠杆扩张受限，ROE天花板难以突破；其四，市场风格向科技成长与消费龙头集中，金融板块配置偏好边缘化。此外，“买预期、卖事实”的惯性提前透支了涨幅。

　　“简言之，券商尚未证伪‘强周期、弱成长’属性，估值折价反映的是对其盈利稳定性的长期不信任。”田利辉认为，市场需要看到券商摆脱周期依赖的新逻辑。